【摘要】 在国际金融危机之后变化的金融环境中，中国的金融业如何进一步发展，如何在发展中尽可能地避免危机的发生，从而更好地服务于实体经济，成为危机后必须回答的重要课题。比如金融结构不尽合理、金融业核心竞争力尚未形成等方面亟需深化改革和加强。中国的金融业已经在国际竞合中不断发展和壮大，正在汇率、储备等方面向世界作出贡献。但需要注意，一方面是中国的金融开放，它体现了市场有可能会失灵，而且美中之间协调一致的救市措施意味着政府会进行更多的干预和控制，这可能使中国在放松管制和金融化方面放缓步伐。另一方面是中国的货币政策，这也是一个稳定的力量。
【关键词】货币政策 金融危机 人民币国际化 金融变革 利率市场化
【中图分类号】 F11 【文献标识码】A
【DOI】10.16619/j.cnki.rmltxsqy.2018.04.004
金融体制是社会主义市场经济体制的重要组成部分。改革开放以来，中国社会主义市场经济体制逐步建立健全，适应市场经济要求的金融体制基本建立，金融宏观调控和金融监管体制不断完善。金融资源是现代经济的核心资源，要使市场在资源配置中起决定性作用，应该健全商业性金融、开发性金融、政策性金融、合作性金融分工合理、相互补充的金融机构体系；构建多层次、广覆盖、有差异的银行机构体系；推动一批具有国际竞争力和跨境金融资源配置权的中资金融机构快速稳健成长；依托合作经济组织，引导合作性金融健康发展，形成广覆盖、可持续、补充性组织体系；提高金融机构服务质量，降低企业融资成本；完善国有金融资本管理制度，增强国有金融资产的活力、控制力和影响力。
后金融危机时代，中国在未来国际货币政策与金融体系改革中，应在应对国际货币体系由美元体制向多级体制过渡中出现的不确定性的同时，从中国改革开放自身需要出发，坚持参与国际金融机构治理、扩大东亚区域货币合作，以及人民币国际化这三大对外金融战略并行。从金融学的角度来说，中国在改革伊始是需要外汇储备的，而美国当时是可以印刷美元的唯一的国家，所以最初就有了这样一个契合点，两个国家才走到了一起。发展中国家，包括中国现在还是非常热衷于美元，希望能够把美元作为中国外汇储备的主要货币，这也是现在希望美元能够不要那么快贬值的原因。但无论是中国还是其他的发展中国家，如果想要脱离盯住美元的汇率制度是存在困难的，因为这些国家一直都是实行这种政策，而且中国的金融市场也不是特别成熟。
在汇率、储备等问题上中国是可以向世界作出贡献的，但是有几点需要注意。首先关于中国的金融开放，它体现了市场有可能会失灵，而且美中之间协调一致的救市措施意味着政府会进行更多的干预和控制，这可能使中国在放松管制和金融化方面放缓步伐。其次是中国的货币政策，这也是一个稳定的力量。
从亚洲金融危机中可以发现，中国的政策和亚洲的政策有着非常大的外部影响，中国的贡献对于美国具有非常重要的意义。还有人民币国际化的问题，现在是提出这个问题的最佳时期。只要中国继续成长，市场就会继续为中国所用。并且人民币的可兑换性会增强，未来人民币很有可能成为世界的主要货币之一。
全球金融变革与中国金融定位的启示
国际金融危机后，金融格局发生了一定的变化，中国在全球金融业不断调整的过程中需要重新定位。
危机前的全球金融格局。二战之后，世界各国在政治、经济、军事等方面的实力发生了重大调整。自19世纪70年代在此基础上建立起来的布雷顿森林体系实际上是一个以美元为中心、带有明显等级性质的全球金融格局。其特点是美元充当国际货币并且与黄金挂钩，其他国家的货币则与美元挂钩。通过国际货币基金组织、世界银行、国际清算银行，以及关贸总协定等国际组织的协调，布雷顿森林体系在一定程度上保证了世界金融和经济秩序的暂时稳定。在这一时期，美国还充当了资本积累发动机的角色，它所提供的广阔市场和投资机会吸引了大量的商品资本和货币资本。但是由于特里芬难题、国际竞争、种族主义、冷战等诸多因素，这一阶段在1970年前后终结了。
取而代之的是1976年达成的“牙买加协定”。尽管此时美国的超群地位已经随着欧洲和日本的复兴，以及新兴国家的崛起而不断下降，但是牙买加体系还是极大地保留了布雷顿森林体系所确立的美元的垄断地位。更为重要的是，在美元停止与黄金兑换之后，国际货币体系自此失去了坚实的物质基础，一下子滑入到了以美元这一信用货币作为主要储备货币的阶段，从而摆脱了在金本位和布雷顿森林体系下国际储备货币发行的硬约束。通过以美元为中心的浮动汇率机制，美国还获得了向其他国家征收铸币税和通货膨胀税的权力，这进一步加剧了美国与世界经济多元化发展之间的矛盾。
20世纪末21世纪初欧元的诞生，是欧洲国家不断提升其政治和经济地位的结果和诉求，是国际金融体系自19世纪70年代布雷顿森林体系瓦解以来最重要的一次调整，它取代了已经衰落的日元并极大地挑战了美元的主导地位，改变着各国中央银行储备货币的构成以及私人投资的方向，促使欧盟内部和外部大量的美元资产转化为欧元资产，因而对全球金融市场，尤其是货币市场影响深远。
此外，金融的全球化与自由化和经济的金融化也在不断地重塑着全球金融格局。过去30多年在微电子、信息技术和现代信息学领域的技术革命，帮助在银行内和银行间建立起了广泛而复杂的联系，在实现信息共享的同时，降低了交易、结算等业务的成本，并且使之变得更为迅速；各种非银行金融机构，如投资银行、保险公司、共同基金、互助基金、退休基金等大量涌现，并成为全球金融市场上的重要参与者。它们在追求利润最大化的过程中，刺激了金融产品与金融市场的创新，据不完全统计，证券化的债券几乎是全球GDP的1.4倍，而金融衍生工具超过了全球GDP的8倍。同时，欧洲美元市场的快速发展和新兴国家市场的逐步开放又为资本的全球流通提供了便利，但也在客观上造成金融和经济风险在世界范围内的累积和扩散。在这种情况下，如何在世界范围内建立起有效的监督和检查机制，以及防范危机的联动机制，成为国际金融体系不可或缺的重要组成部分。
总之，在2008年国际金融危机爆发之前，全球金融格局从国际货币的角度看，欧元成为美元在国际市场上的主要竞争对手，如果算上“失去”的日元，国际货币实际上存在着“两大（美元、欧元）一小（日元）”相互博弈的局面；从经济区位的角度来说，欧美尤其是美国的金融机构和金融市场仍然占据着主导地位，而科学技术的进步和金融自由化与全球化的发展已经将世界各国的金融部门联接成为一个整体，并将后者的积累逻辑作为一种普适价值向全社会推广，使得资本能够超越时间、空间、物质形态以及自身的局限实现利润最大化。但是在这一格局背后，始终隐藏着美国经济地位下降与美元垄断地位、发达国家与发展中国家，以及实体经济与虚拟经济之间的矛盾，这些矛盾的长期累积为危机的爆发和全球金融格局的重新调整创造了条件。
危机后的全球金融变革。全球金融理念、模式和格局在此次危机中进行了深度反思，从长期来看，需要通过进一步变革才能为经济的可持续发展提供坚实的基础。
全球金融的规模和经营方式将发生剧烈变化。在金融危机的冲击下，这些金融资产的名义价值大幅缩水，银行资产的规模也将快速收缩。金融衍生产品交易、债券交易、杠杆融资等表外业务会逐渐减少。随着花旗银行被分为花旗银行和花旗控股，传统银行极力追求全能银行的经营模式也受到了质疑。
全球金融市场将发生结构性变化，国际金融的多元化趋势不可避免。美国在金融危机中受到的冲击较大，大批企业破产，失业加剧，其经济实力明显下降。欧元区为了应对此次危机，纷纷采取了扩张性的财政政策和货币政策，在一定程度上推动了该地区经济的整体复苏。但是由于经济增长乏力，以及财政赤字增加，欧元区国家如冰岛、希腊等，很快又陷入了主权债务危机的泥潭，欧元的崛起仍有待时间的进一步考验。经过多年的努力，亚洲正在成为世界经济增长的中心，这与美国、欧洲和日本经济增长率的下降形成鲜明对比。与此同时，亚洲在国际金融市场中的地位也逐渐上升，其数额巨大的官方外汇储备对全球金融市场的影响举足轻重，而主要国家如中国等在数次危机中的负责任态度更是受到国际社会的充分肯定和赞扬，因此，在全球重新定义金融市场结构之际，亚洲将会受到更多关注，东京、香港、上海等主要城市将引来新的发展机遇，全球金融格局呈现不可避免的多元化发展趋势。
主权基金异军突起，正在成为国际金融市场的新兴力量。长期以来，国际金融市场一直是西方私人金融资本的舞台。在金融危机的影响下，这些私人金融机构的实力在去杠杆化和国有化的过程中大大削弱了。2007年金融危机爆发之后，西方发达国家主要金融机构纷纷寻求主权基金的注资，包括阿布扎比投资委员会、科威特投资委员会、中国投资有限责任公司、新加坡政府投资公司等在内的非西方主权财富基金相继入股花旗、高盛等金融巨头，其投资规模达到数百亿美元，极大地稳定了国际金融市场。
全球金融监管框架亟待重建。此次危机充分暴露了原有巴塞尔协议的弱点和漏洞，使各国都认识到并表监管、统一监管和全球间监管的重要性。目前，几乎所有金融股机构、金融市场和金融工具都将得到适度监管，这一思想已经在美国和欧盟出台的金融监管改革方案中得到体现和落实。此外，针对资本的快速、大规模流动，国际社会在监管方面的磋商与协调也会空前紧密，双边和多边金融合作将成为国际金融的重要形式。
当然，全球金融格局在上述四个维度的发展将是一个各种经济、金融、政治、军事势力之间复杂的竞合与动态博弈过程，涉及世界本位货币、国际储备和国际收支等核心和敏感问题，需要各国不断在竞争中谋求合作，求同存异，共同避免全球性金融危机的再次爆发，促进世界经济的可持续发展，也需要主要发达和发展中国家承担起推动协商、建立国际金融新秩序的责任和义务。
危机后中国金融在全球的定位。受国际金融危机和国内诸多因素的影响，中国在宏观经济总体形势、经济增长方式、对外直接投资，以及出口贸易等方面仍面临着较大挑战。但中国经济和金融整体规模和发展水平在过去几十年来的稳步提高也是一个不争的事实，美国和美元相对地位的下降更是为中国金融的加快发展打开了“机会之窗”。未来10至20年，全球经济、金融格局均会发生巨大转变，作为世界上最大的发展中国家，中国必须未雨绸缪，尽早筹划，努力建立与大国地位相适应的国际话语权，积极推动国际金融新秩序的形成，展示出作为一个崛起中大国理应具备的责任心和领导素质。为此，中国金融应该在全球金融新格局的不断变动中找准定位，实现跨越式发展。
中国应努力成为全球性金融中心之一。中国已经是世界第二大经济体和第一大出口国，并且拥有3万亿美元的外汇储备，因此需要建立与自己的经济发展水平相适应并服务于自身发展需要的国际金融中心。为此，需要积极按照国际金融业经营管理的基本原则来规范国内金融机构的日常运作，加快金融基础设施和配套设施的建设，促进金融产品的研发，提高金融服务的效率和水平，并努力保证金融系统的稳定性，积极推动将香港、上海等地发展成为区域性乃至全球性的金融中心。
人民币应成为世界主要货币之一。大国货币成为世界货币是历史的必然趋势，从英镑到美元、欧元，都说明了这一点。自人民币汇改重启以来，人民币兑美元已累计升值5.5%，表示出国际市场和主要机构对人民币乃至中国经济金融未来发展的信心。世界银行于2011年6月15日公布的预测报告也宣称，在今后10到15年内，人民币有望和美元、欧元一道，成为主要的国际货币。但是，基于中国经济长远发展的考虑，人民币国际化的进程应该在尽力保证国际收支平衡的同时，促进周边地区的经济发展，因此必然是渐进式的，并在很大程度上取决于国际金融新格局的发展状态和趋势。目前，人民币已经实现经常项目可兑换和资本项目的部分可兑换，下一阶段可以在适当的时候探索人民币资本项目可兑换的实现方式和路径。
中国应有一批实力雄厚的金融机构跻身世界同行前列。中国金融地位的巩固，离不开一批在世界范围内都有一定影响的金融机构的支持。在美国银行业遭受危机重创，以及欧日银行休养生息之际，中国工商银行于2009年6月底以2570亿美元的市值成为全球最大的银行，建行与中国银行亦分列二、三位。但是，中国也要充分认识到，金融竞争力更多地依赖于人才、技术、管理、文化等软实力，乃至政府监管能力的全面提升，在这些方面中国与发达国家仍然存在着不小的差距。因此，中国的金融企业在扩展全球业务和网络，抓住机遇尽快“走出去”的同时，应该着力培养和提高自身的管理水平和创新能力。
中国应成为维护全球金融稳定的积极因素。多年来，中国经济保持了高速增长的态势，在经济总量、增长潜力和对世界的贡献度等方面均举足轻重。依靠这一强大的经济后盾，中国金融为区域和世界金融体系的稳定贡献了力量。早在1998年的亚洲金融危机中，中国政府从维护本地区稳定和发展的大局出发，做出了人民币不贬值的承诺，有效地遏制了危机的进一步扩散，展现出了一个金融大国的风范；面对2008年全球性金融危机的严峻考验，中国经济和金融继续保持运行平稳，增强了世界各国走出低谷和危机的信心。
中国应成为区域金融合作的主导者和全球金融新秩序建立的推动者。广大发展中国家已经并将继续在全球经济中发挥越来越大的作用，中国应依托不断崛起的新兴市场，在“10+1”、“10+3”、上海合作组织、“金砖国家”等合作框架和机制内，进一步促进区域间的金融合作，实现各方的互惠、互利、共赢。同时，中国还应积极参与世界各国应对危机的联合行动，增进与发达国家在金融领域的互动，加强国际金融新秩序建立的谈判、磋商、协调与合作，努力为发展中国家争取更多的话语权，这既是国际金融竞争发展的趋势所在，也是提升中国国际地位、促进世界经济可持续发展的必然要求。
中国金融实现全球战略定位的挑战
在世界金融格局调整变化的格局中，中国金融业要实现全球的战略定位必须厘清面对的主要困难与挑战。
金融市场化程度有待提高。麦金农和肖在20世纪六七十年代的研究就已经指出了金融发展与经济增长之间存在着相互推动和相互制约的关系，认为发展中国家应该实施金融市场化和自由化改革，以解除金融抑制，推动金融深化，促进经济增长。另一方面，不适当的金融市场化和自由化又会威胁金融系统的稳定，进而引起经济衰退和社会动荡，此次国际金融危机充分说明了这一点。尽管如此，从国际金融体系的演变和发达国家的历史经验来看，一国尤其是像中国这样由计划经济向市场经济转变的发展中大国，要想在全球金融格局中占据一席之地，实现后危机时代金融的战略定位和跨越发展，一个自由而开放的宏观金融环境必不可少，因此，在今后一段时期内，中国应不断深化金融改革，提高金融市场化程度，努力克服以下三大障碍：
一是利率市场化障碍。利率是金融产品和服务的基本价格，是其他众多金融创新和衍生产品定价的参照基准，因此在发挥市场配置资源作用方面有着极为重要的意义。通过利率市场化，金融机构能够自主地提供多样化的金融产品和服务，并在消费者的自由选择中实现优胜劣汰，从而平衡差异性金融产品和服务的供求关系，帮助企业对风险做出正确的判断和定价，促进资金的优化配置。此外，市场化的利率还是建立顺畅、有效的货币政策传导机制的基本保证，反映了经济宏观调控的需要。中国的利率市场化是一个承上启下的过程，经历了放开国内外币存贷款利率，扩大银行贷款和存款利率的浮动范围，在企业债、金融债、商业票据方面以及货币市场交易中全部实行市场定价，扩大商业性个人住房贷款利率的浮动范围等阶段，但这远未达到社会主义市场经济对资金价格市场化的内在要求，因此必须继续有规划、有步骤、坚定不移地推进利率市场化改革。
二是资本流动障碍。随着中国经济改革的稳步推进和经济空间的逐步拓展，资本市场也获得了长足发展，其重要性日益明显。目前，中国在国际经济方面发挥的作用越来越大，而在国际资本市场中的影响力却微乎其微，其中一个重要原因就是资本市场的开放程度不高，从而阻碍了国际资本的流入。尽管对资本流动的管制能够有效地防止资本快速流动引发的风险，但是也失去了在全球范围内优化资源配置的好处。未来中国要想在经济发展和资源利用间找到平衡点，扩大在国际金融市场上的作用，就要适当地解除资本的流动障碍，保证在市场经济条件下的公平竞争。
三是汇率障碍。根据克鲁格曼的“不可能三角”模型，一国不可能同时实现资本的自由流动、货币政策的独立性和汇率的稳定。未来中国要想在实现资金全球配置的同时，拥有独立的货币政策，汇率的市场化改革势在必行。更为重要的是，汇率制度改革还能够为人民币的国际化创造良好的货币环境。今后仍需进一步推动人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率的弹性，提高在资本开放过程中的抗风险能力，为人民币成为世界主要货币之一的战略目标奠定基础。
金融结构不尽合理。目前，中国的金融结构系统仍然以银行为主，这突出表现在：银行资产在全部金融资产中占有绝对优势，资本市场的发展尽管增加了直接融资的比重，但间接融资的主导地位仍未得到根本性转变，保险业、信托和金融租赁业发展缓慢，社会融资风险高度集中于前者。过多的货币性资产无疑会压缩社会融资的途径和空间，降低金融创新的能力和动力，使得企业的负债水平居高不下，不利于金融结构的优化和实体经济的发展。其资源分配又主要集中于国有企业和大型企业，从而将大多数中小企业和民营企业排斥在有组织的金融市场之外，这在客观上催生了各种形式的民间金融市场，在加剧金融系统不稳定因素的同时，增加了金融监管的难度。
中国金融城乡二元结构明显，东西差距较大。一方面，农村和欠发达地区产业化程度低，经济效益不明显，信息成本较高，又缺乏足够的抵押担保品和防范风险的可替代手段，从而导致金融机构往往不愿意在上述地区开展业务，造成“市场失灵”；另一方面，通过政府补贴和非营利性组织捐助等形式注入的资金，由于逆向选择和道德风险等原因，在实践中使用效率较低，违约情况时有发生，影响了资金的循环使用，并降低了农村和欠发达地区的整体信用状况，造成“政府失灵”。上述两种“失灵”反过来又会产生明显的虹吸效应，引起资金从农村到城市、从西部到东部的逆向流动，进一步阻碍当地的经济发展和合理、均衡的金融结构的形成。
因此，中国金融要在国际金融危机后实现战略崛起，必须首先着力解决自身存在的结构性难题，不断优化金融业的内部结构，建立统一的全国金融市场，推动金融系统的健康发展。
金融业核心竞争力尚未形成。通过20多年的金融改革，中国的银行业、证券业和保险业都有了长足进步，但是金融业的国际竞争力仍然较低。在2010年由英国《银行家》杂志联合英国品牌顾问公司发布的“全球金融500强”排行榜中，国内最大的工商银行位列12，较2009年初下降了7名，这一变化充分说明了金融机构的品牌价值和核心竞争力并不完全取决于市值和资产，而是硬实力和软实力的综合较量，涉及产品开发、市场影响、人力资源、信息技术、风险管控、公司治理等多个方面，中国的金融业恰恰在这些维度上与发达国家存在不小的差距。
主要商业银行资产质量不高。银监会逐季披露的《商业银行不良贷款情况表》显示，近年来虽然中国商业银行的不良贷款余额呈下行趋势，不良贷款率也从曾经的10%以上降至1%左右，但这主要归因于2005年启动的不良资产剥离和整体改制，以及新的经济周期，而非经营能力的实质性改善，其资产结构和质量有待进一步优化和提高。
金融创新相对比较落后。金融创新和金融产品研发的出发点是活跃金融市场交易，有效提高金融业的服务水平和效率。在此次国际金融危机之后，西方国家开始重新审视金融创新和金融衍生产品的交易减缓。因此，金融创新是一把双刃剑。但就中国当前的情况而言，金融创新还处于“初级阶段”，很多改善金融机构经营管理、促进资本市场和提高金融系统效率的创新还没有出现或形成规模，在现阶段大力推动金融创新，丰富金融产品，有助于提升中国金融业的核心竞争力。
风险管理能力不强。随着金融自由化和经济全球化的发展，以及信息技术的突破，资本流动的规模和速度日益增加，金融创新和衍生产品交易不断膨胀，金融风险变得更为复杂多样，因此对金融风险的识别、度量和控制显得格外重要。中国大部分金融机构还没有独立的风险管理部门，内部组织结构和治理结构尚未完善，再加上缺乏有效的信息披露机制和分散风险的金融创新产品，从而在客观上增加了风险管理的难度。另一方面，中国金融机构的风险防范意识较为淡薄，在国际金融市场的交易中对金融产品和金融风险的理解和认识不够深入，往往造成金融风险在其内部的积累和巨大的投资损失。
中国的金融业要在国际竞合中不断发展和壮大，至少需要在以上三个方面关注自身的发展，努力培养和形成自己的核心竞争力，参照国际标准，借鉴国际经验，不断学习、提高和创新，以期在危机后的世界金融格局变革中占据一席之地。
国际货币体系改革与人民币国际化的策略
人民币已经成功加入国际货币组织（IMF）的特别提款权（SDR），IMF总裁拉加德在发布会上表示：“人民币进入SDR将是中国经济融入全球金融体系的重要里程碑，这也是对于中国政府在过去几年在货币和金融体系改革方面所取得的进步的认可。”这距离上一轮IMF对人民币评估历时整整五年，IMF终于批准人民币进入SDR。
后金融危机时代的国际金融规则改革，必将以实现国际储备货币多元化、提高新兴市场在规则制定中的话语权，以及建设以维护全球金融稳定为目的的全球金融安全网为要点。人民币成为国际储备货币尽管是一个相对长期的过程，但是国际储备货币多元化的趁势已经成为后金融危机时代不可逆转的进程。
尽管人民币在真正意义上成为全球储备货币仍有很长的路要走，但进入SDR无疑是人民币和中国金融市场迈向国际舞台的新起点。分析认为，储备货币的主要功能是通过保持足够数量的外汇，用以应对在发生外部冲击和危机时出现对外融资困难；用以提供偿还外债以及用外部资产提供本国货币支持；为政府提供应对外债以及应对国内自然灾害的手段。然而，为了保证上述功能的正常实施，适当的外汇储备管理十分关键。适当的外汇储备管理，一是确保适当的外汇储备规模；二是确外汇储备的流动性，控制外汇储备对市场和信贷风险的暴露；三是在中长期，在确保流动性和风险有效的控制的前提下提供一定的盈利性。然而，本次金融危机对外汇储备持有国的储备管理带来重大的挑战。由于美元一直以来是各国外汇储备中的主要货币，美元长期贬值使得外汇储备保值成为各国面临的重要难题。可以预料的是，国际货币体系改革在未来5到10年间将以美元霸权削弱、国际货币多元化为主要特征。
利用美国QE政策退出，继续推动人民币国际化。人民币国际化本身发展也面临着前所未有的机遇，同时人民币在后金融危机时代，也必将成为国际货币体系改革的重要组成部分。人民币国际化既有收益，也有成本，但收益整体上远远大于成本。因此，应该利用美国QE政策退出之机，积极创造国际化的有利条件，逐步稳妥推进人民币国际化。
与此同时，加大从新兴经济体收购或并购大宗商品及战略资源。随着大宗商品价格下跌，人民币的持续升值，中国的对外商品贸易和战略资源条件显著改善。从需求的角度来看，尽管中国正处于经济结构调整、需求下降的关键时期，但随着经济改革的不断深入，中国的城市化和基础设施资源仍有较大的需求空间。因此，现在正是合并或收购海外新兴经济体大宗商品和战略资源的好时机。
全球金融市场将发生结构性变化，国际金融的多元化趋势不可避免。美国在金融危机中受到的冲击较大，大批企业破产，失业加剧，其经济实力明显下降。而为稳定市场、刺激经济而发行的大量债券和美元会牵连美元的垄断地位，从长期来看，势必导致美元的贬值，给现行的主要钉住美元的浮动汇率体系造成巨大压力。欧元区为了应对此次危机，纷纷采取了扩张性的财政政策和货币政策，在一定程度上推动了该地区经济的整体复苏。但是由于经济增长乏力，以及财政赤字增加，欧元区国家如冰岛、希腊等，很快又陷入了主权债务危机的泥潭，欧元的崛起仍有待时间的进一步考验。经过多年的努力，亚洲正在成为世界经济增长的中心，这与美国、欧洲和日本经济增长率的下降形成鲜明对比。与此同时，亚洲在国际金融市场中的地位也逐渐上升，其数额巨大的官方外汇储备对全球金融市场的影响举足轻重，而主要国家如中国等在数次危机中的负责任态度更是受到国际社会的充分肯定和赞扬，因此，在全球重新定义金融市场结构之际，亚洲将会受到更多地关注，东京、香港、上海等主要城市将引来新的发展机遇，全球金融格局的多元化趋势不可避免。
美元面临的新挑战。特里芬难题仍未解决，“双逆差”难以持续。特里芬难题指出，任何一国的货币要充当国际货币，必然会处于两难境地：一方面为满足国际贸易、支付和储备的需要，该国必须保持长期国际收支逆差；另一方面为保持币值稳定，该国又必须是一个长期顺差国。在当前国际美元本位的货币体系下，特里芬难题仍未得到解决。金融危机爆发后，大量资金转向亚洲和欧洲金融市场，使得美国双逆差的局面难以持续。不断扩张的美元输出与相对缩减的美元回流无法达成平衡，美元贬值的压力日益增大。
美国享受着由美元本位带来的经济、政治、文化等各方面的诸多好处，而在责任承担方面一方面缺乏相应的约束机制。以“中心—外围”理论来解释，各国将原材料、石油及各类价格低廉的工业产品出口到“中心国”美国，获得国际货币——美元，而美国则凭借发达、完善的金融市场将债券等金融产品“出口”到各国，以此形成美元的回流。两方面结合的结果是美国金融业飞速发展，虚拟经济极其发达，实体经济方面呈现“去工业化”的趋势，在国际分工中处于绝对的优势地位。由于这种严重的不对等，其他国家也不愿意长期维持现状，而是致力于探索和建立新的国际货币体系。
由于世界经济发展的不平衡性，近年来美国经济霸主的地位逐渐动摇，欧洲国家、日本和以中国为代表的亚洲国家利用后发优势奋起直追，这些国家的货币也走上了国际化道路，美元的首要国际货币地位正在受到欧元、日元、亚洲新兴货币等其他国际货币越来越大的冲击。
金融危机之后，世界各国对美元的霸主地位提出了质疑。首先，尽管美国的经济总量仍然居于世界首位，但其债台高筑、财政和国际收支双赤字不断恶化的经济情况使得国际社会对美元的信心产生了动摇，对于美国偿债能力的担忧影响了国际社会对于美元的长期预期。第二，在缺乏监管和限制的情况下，美国长期靠印发货币维持其高消费、高赤字的发展模式，不注重承担国际货币应承担的义务，也引发了诸多质疑。这种单一主权货币主导的货币体制的不稳定性日益凸显，使得国际社会希望尽快打破这种制度，建立更为稳定、合理的国际货币体系。
国际货币体系改革方向。目前主要存在两类观点：一个方向是寻求一种超主权货币来替代当前国际货币体系中美元的地位，从而彻底解决特里芬难题。其终极形态是将国际货币基金组织特别提款权（SDR）设立为全球储备货币，并推进SDR的全面应用。另一个方向是建立多元化的国际货币体系，接纳更多主权货币进入全球主流货币，包括欧元和未来的亚洲货币等。
超主权货币——SDR取代美元成为国际储备货币的可能性。SDR作为国际货币既有优点，也有缺点。SDR作为国际货币具有以下优点：首先，使用SDR作为国际储备货币完全避免了主权国家货币充当国际货币时所必须面对的“特里芬难题”。第二，以SDR为国际储备货币有利于规避汇率风险。第三，以SDR为主要国际货币更有利于公平。使用SDR作为国际货币后，IMF发行SDR所获得的铸币税等收入可以由全球各国共同分享，有利于世界经济的共同发展和前进。尽管如此，SDR本身仍存在一些问题，使其作为国际货币的功能受到了限制：首先，SDR的发行额度很小，使用非常有限。其次，SDR的分配范围小而且不合理。当前SDR的大部分额度分配给了以美国为首的发达国家，发展中国家分得的额度很小。第三，SDR的定值货币篮子范围较窄。当前SDR的定值货币只有美元、欧元、英镑和日元四种，范围非常有限，代表性不强。第四，SDR要成为国际储备货币，其发行机构必须具备强大的控制力和决策能力，完全的独立性、公正性和非主权性，不受任何主权国家的干涉和左右。而当前的IMF在这方面显然做得不够。
针对SDR目前存在的问题，学术界探讨了一系列涉及各个方面的改革方案。概括而言，主要包括以下三个方面的建议：第一，扩大SDR的使用范围，提高发行额度；第二，改革SDR篮子组成，将诸如“金砖四国”等新兴市场国家的货币也纳入其中；第三，设立替代账户，具体做法是允许各国央行将该国的部分外汇储备兑换成SDR，并以SDR的形式存放在IMF的“替代账户”中，在需要的时候再兑换成外汇。
综合以上分析，以超主权货币取代当前美元本位的国际货币体系改革方式可谓是困难重重，即使最终能够实现，也需要经过一个非常漫长的时期。
与在SDR基础上创建超主权货币相比，国际货币多元化的改革思路相对更为脚踏实地，也更易于实现。未来国际货币体系必将会继续呈现出多元化的发展趋势。首先，美元将会在较长一段时间内继续保持其在国际货币体系中的主体地位，但其地位会逐渐衰退。其次，欧元的国际影响力将会继续扩张。尽管欧元长期的发展潜力也不如人们想象的那么大，但欧元区一直走的是脚踏实地、稳扎稳打的发展道路，其作为国际货币的地位在长期是呈现平稳上升趋势的。第三，人民币作为最具有发展潜力的货币，在亚洲关键货币的地位将会稳步提升。应该抓住后金融危机时代，全球国际货币体系改革的这一大好机遇稳步推进。当然，构建多元化国际货币体系需解决如下问题：第一，要创建独立、公正、专业的国际监管机构；第二，建立更加合理、有序的汇率约束机制；第三，尽快推动亚洲关键货币——人民币的国际化进程。在未来主要国际货币——美元、欧元、亚洲货币形成三足鼎立的格局中，人民币将会作为关键性货币，在亚洲货币中起中流砥柱的作用。建设多元化国际货币体系新格局的进程中，必须稳定、有序地推动人民币国际化，使其尽快具备与其他两“足”鼎立的能力和地位。
综合以上论述，笔者认为在创建超主权货币和国际货币体系多元化两种改革方案中，后者是更具可行性的。而国际货币体系多元化则是一种更贴合现实的改良主义的变革方式，有利于平衡各方利益、缓解这些矛盾和冲突。在长期，可以将国际货币多元化的体系看作是实现创建超主权货币的理想状态之前的一个过渡阶段。
人民币的历史机遇。金融危机是人民币走上国际舞台的一个良好契机，削弱了美元作为首要国际货币的地位也为人民币国际化营造了更为开阔的国际环境。中国应抓住机遇，积极主动地推进人民币的国际化。
国际货币体系改革与人民币国际化的战略机遇。全球金融危机对金融市场和经济产生的深远影响的同时，也暴露了以美元作为主要国际货币体系的缺陷。这对于作为世界第二大经济体的中国来说，人民币的国际化面临着前所未有的机遇，更是国际货币体系改革的重要组成部分。
全球金融危机爆发的同时，也暴露了国际货币体系的内在缺陷。2008年，由美国次贷危机所衍生的全球金融危机的爆发打破了国际金融市场原本的繁荣。美联储前主席格林斯潘公开表示，这场金融危机百年一遇，其引发经济衰退的可能性正在增大。关于此次金融危机爆发的原因，不同学者从不同角度给出了不同的判断，可谓众说纷纭。概括起来，有金融创新过度说、评级机构推动说、金融监管不力说以及国际会计准则失效说，等等。总体而言，这些对金融危机爆发原因的分析大体上都是从某一个侧面入手，基于金融危机爆发的现实状况抽象归结出危机爆发原因。辩证地来看，各类学说都有一定的道理，但都没有将研究深入到危机爆发原因的本质问题。可以说，现行国际货币体系的缺陷是危机爆发的最重要的原因之一。全球金融危机所揭示的最根本的问题就是现行国际货币体系存在内在缺陷。那么，如何认识当前的国际货币体系？当前国际货币体系存在何种内在缺陷？为什么说现行国际货币体系的内在缺陷是全球金融危机爆发的最重要的原因之一？
现行的国际货币体系，一个是“布雷顿森林”国际货币体系（1944年）。该体系确立了美元独霸天下的国际地位，使得美元成为全球唯一的本位币，并以美元为中心，构建了全球美元与黄金挂钩“双挂钩”金汇兑的本位币制。此举确立了美元的超级储备地位；第二个是“牙买加协议”。1976年该协议使早已出现的黄金体制兑换、汇率自由浮动行为得到了法律性的认可。“协议”的核心也可以概括多元本位币和浮动汇率机制两条。理论上讲，“牙买加协议”旨在打破美元作为单一本位币的国际货币体系，同时确立一个多元本位加浮动汇率的国际货币体系。然而，现实的情况往往超出“协议”设计者的想象。
基于私人产品与公共产品视角的分析表明，国际货币与主权货币存在深刻矛盾。美元作为主权货币单一承担国际货币的职能，这也是世界各大国政治经济博弈的历史选择。这一结果体现了美国国家的利益，同时也在一定时期内和一定程度上被世界各国所接受。可以说，美元国际化在一定程度上便利了国际贸易和投资，促进了经济全球化以及世界经济的繁荣增长。然而，同样必须强调的是，这种单一主权货币国际化的安排实质反映了主权货币和国际货币的矛盾。分析这一矛盾，可以从多种角度展开。从其本质来讲，可以借鉴私人产品与公共产品理论的基本框架进行分析。从世界各国范围看，一国的主权货币及在此基础上衍生的货币制度具有极其明显的私人产品属性。主权货币在该国范围内行使流通手段、价值尺度、贮藏手段和支付手段的职能。央行的货币政策服务于本国的经济增长、充分就业、物价稳定以及国际收支平衡。不同的货币政策工具产生不同的政策效果，并且这种效果只作用于本国范围内的居民，其他国家无论有任何的政策诉求都无权干预该国的货币政策的实施。主权货币及主权货币制度的私人产品属性说明，一国政府的货币制度供给是基于本国的政策边际成本和边际收益权衡的结果。从理论上分析，主权货币制度的均衡供给，应当满足于政策的边际收益与边际成本相等。然而，充当本位货币的国际货币及在此基础上衍生的国际货币体系具有极其明显的公共产品属性。国际货币是在世界范围内充当价值尺度、支付手段、流通手段、贮藏手段以及世界货币职能的货币。
二者之间存在明显的矛盾。具体就美元与国际货币而言，则反映为两个方面不可调和的矛盾。一方面，主权国家政策成本与国际经济运行成本的不对等。另一方面，政策理性促使“搭便车”行为恶性循环，最终导致流动性泛滥下的全球经济失衡。不可否认，在此制度安排下的任何主权国家的经济政策都是理性的。美国为了攫取“美元本位”的经济利益，理性的政策促使其屡试不爽地搭载“美元超发”的便车，通过连续启动QE1、QE2、QE3，刺激本国实体经济的振兴，转嫁高额美元债务的成本；其他国家为了繁荣本国的资本市场，获取廉价资金的超额利益，也不假思索地乘载“美元超发”的便车，通过国内资本市场的开放，充实本国虚拟经济的资金，畅通国际资本流动的渠道。这种恶性循环的“搭便车”行为，以及即期获取的“搭便车”利益，使得美国与其他主权国家在短期利益上达成了高度的默契。而在长期，这种恶性循环的“搭便车”行为成为一种固化模式，形成世界经济运行的基本格局。其最终造成的结果是全球流动性泛滥；资本流出国产生大量的经常账户收支逆差，资本流入国形成巨额的经常账户收支顺差和资本金融账户收支顺差，同时伴随着超额的外汇储备；国际游资充斥着全球主要经济体的市场，不断地吹生、吹大资本市场泡沫，形成严重的全球经济失衡。
近年来，由于国际经济形势的变化和美元本位的自身缺陷，国际货币体系改革已经成为国际社会的共识。
人民币国际化的对策与建议。强化对跨境资本流动的监管，推进人民币资本项目可兑换。新兴市场动荡主要是由于美联储的量化宽松政策退出而引发资本外流。中国的资本项目在尚未完全开放的条件下，受到的影响冲击比较有限，但中国不能孤立地推迟资本项目可兑换的进程。监管部门应加强对国际短期资本流动的完整性监控，改变热钱，提高中国资产的热钱流入市场机制的统计分析，并形成一个完整的监测系统交叉跨境资金流动，切实防范金融风险。加强海关、外汇、工商、央行监管部门合作，以防止进入外汇交易套利的陷阱。
审慎推进人民币汇率改革机制。目前人民币汇率接近均衡水平，在短期内，新兴市场货币汇率波动的增加，可以带来一定的人民币汇率贬值的预期，以及双向波动。应该抓住这一有利时机，推动实现由市场供求确定的利率市场化改革的目标和需求决定的汇率形成机制。继续推进汇率市场化改革，提高国际地位和影响力。中国应密切关注人民币汇率变动的能力，继续扩大人民币汇率波动的范围，并进一步提高人民币汇率的灵活性；人民币汇率形成机制的完善中间价，真实地反映市场供求关系；扩大外汇市场参与者和交易。
利用美国QE政策退出之机促进人民币国际化。在新兴经济体的背景下，美国的量化宽松政策面临流动性压力，因此造成了紧张局势。在这个时候，我国可以有条件地开始签约国之间的货币互换，如金砖国家建立了100美元十亿外汇稳定基金，推出了一系列以人民币计价的金融产品和信贷，借此机会加强广泛使用人民币跨境结算和投融资，迫使各国政府认识到人民币作为东南亚一些国家、东欧欧洲和非洲的储备货币之一的重要作用。虽然人民币国际化是一个漫长的过程，但可以利用QE的退出之机以及缩表的过程，全面推进人民币的结算、储备和投资三大要素的国际化水平。
适当调整外汇储备的投资策略。中国应积极主动调整外汇储备的投资策略，稳步推进外汇储备资产多元化。从长远的角度来看，应该遏制不断增长的外汇储备，以减少外汇储备占外币资产的比重，“隐藏”变革的方向。同时，创新外汇储备的运用，大力支持中国企业“走出去”，建议在养老和能源方面设立一个主权财富基金，在全球范围内展开另类投资，以提高外汇储备的投资回报。
加大从新兴经济体收购或并购大宗商品及战略资源。随着大宗商品价格下跌，人民币的持续升值，中国的对外商品贸易和战略资源条件显著改善。从需求的角度来看，尽管中国的经济结构调整，需求下降，但随着经济改革的不断深入，中国的城市化和基础设施资源仍是空间较大的需求。因此，现在仍是合并或收购海外的商品和战略资源的好时机。
参考文献
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责 编／马冰莹
Global Financial Reform and China's Monetary Policy in a New Era
Liu Weiping
Abstract: In the changing financial environment after the international financial crisis, how to further develop the financial industry in China and how to avoid the re-emergence of crisis in the development as much as possible so as to better serve the real economy have become an important issue that must be dealt with. For example, the financial structure is not reasonable, and the core competitiveness of the financial industry has not yet formed, so they should be addressed urgently through the deepening of reform and increased hard work. China's financial industry has been continuously developing and expanding amid international competitions and is contributing to the world in terms of the exchange rate and reserves. However, it should be noted that on the one hand, China's financial liberalization reflects that the market could fail and the coordinated bailout measures between the US and China indicate more government intervention and control, which may cause China to slow down its deregulation and financialization; on the other hand, China's monetary policy is also a stabilizing force.
Keywords: Monetary policy, financial crisis, RMB internationalization, financial reform, interest rate marketization
刘卫平，国家开发银行研究院教授，麻省理工学院访问学者、研究员。研究方向为世界经济、经济与社会、国际金融、国家发展战略。主要著作有《美国货币政策调整及其影响研究》《全球领导力》《约翰•桑顿在中国》等。
