【摘要】“建设现代中央银行制度”，是党的十九届四中全会明确提出的重大部署。中央银行制度是最重要的现代经济制度之一，在国家金融制度体系中居于基础地位。现代中央银行制度中的“现代”二字落在何处？相较于传统中央银行，现代中央银行在货币供给过程、利率传导机制、中央银行职能、货币政策取向和货币政策工具五个方面体现了其“现代性”。建设我国现代中央银行制度应立足国情，借鉴国际有益经验成果，央行要加强自身对风险的预判和应对能力，切实履行金融稳定职能，坚持稳健的货币政策，增强金融体系服务实体经济的能力，完善货币政策决策执行机制，健全宏观审慎政策框架，推动形成高效的货币财政政策协同机制，稳步向现代中央银行转型。
【关键词】现代中央银行制度 市场化利率体系 实体经济
【中图分类号】F12 【文献标识码】A
新形势下我国经济发展方式转变和经济结构转型对央行履行金融稳定、维持货币政策独立和服务实体经济的能力提出新挑战。中国共产党第十九届中央委员会第四次全体会议通过的《中共中央关于坚持和完善中国特色社会主义制度、推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》中明确提出，“建设现代中央银行制度，完善基础货币投放机制，健全基准利率和市场化利率体系”。国务院金融稳定发展委员会第九次会议从提高央行履行金融稳定能力、重塑央行独立性、更好服务实体经济等方面对此作出明确部署。现代中央银行制度中的“现代”二字落在何处？本文认为，相较于传统中央银行，现代中央银行在货币供给过程、利率传导机制、中央银行职能、货币政策取向和货币政策工具五个方面体现了其“现代性”。
现代中央银行制度“现代性”的集中体现
完善基础货币投放机制：更合理的货币供给。1984年中国人民银行行使中央银行职能以来，我国基础货币投放机制大致经历了三个阶段。第一阶段：1984—1993年，其特征是再贷款是基础货币投放的主渠道；第二阶段：1994—2011年，外汇占款逐渐取代再贷款，成为基础货币投放的主渠道；第三阶段：2012年至今，外汇占款增速趋势性放缓，再贷款等重新成为央行投放基础货币的主渠道。
1984年我国建立独立的中央银行体系后，央行主要以政策性再贷款形式投放基础货币。截至1993年末，再贷款占央行总资产的比重约为71.9%，外汇占款仅占央行总资产的约6.5%。1994年外汇管理体制改革后，外汇占款快速增长，并在此阶段成为央行投放基础货币的主渠道。其原因主要有：一是，这一时期在鼓励出口和优惠外资的政策引导下形成国际收支经常项目顺差，以及在出口持续增长和国际资本加速流入下，人民币升值预期形成资本和金融项目顺差；二是，这一时期我国实行结售汇制度，在央行资产端的外汇占款迅速膨胀的同时，其负债端的基础货币释放空间加大。截至2011年末，央行资产负债表中的外汇占款达到23.24万亿元，占央行总资产的比重约为82.7%，再贷款等达到1.02万亿元，约占央行总资产的3.6%。
2012年以后，国内外环境变化导致我国外汇占款增速出现趋势性放缓。究其原因，从国内看，一是随着人口红利减弱和劳动力成本上升，出口贸易顺差减少；二是人民币汇率经过多年升值后趋于均衡，资本和金融项目顺差增速降低；三是央行减少主动购汇。从国外看，次贷危机后全球经济复苏缓慢，外部需求减少，这直接影响我国出口贸易增长。2014年美联储退出量化宽松政策后，资本流出也导致我国资本和金融项目顺差收窄。此外，伴随着国际金融市场波动加剧，避险情绪引发投资主体对美元资产需求上升。截至2019年12月末，央行资产负债表中的外汇占款达到21.23万亿元，占央行总资产的比重约为59.0%，再贷款等达到11.77万亿元，占央行总资产的比重约为31.7%。（如表1所示）
从外汇占款和再贷款占央行总资产的比重变化情况可以看出，央行货币供给过程发生了较大转变。1993年末，再贷款占央行总资产的比重超过70%，此阶段基础货币投放具有较为浓厚的行政调控色彩。2011年末，外汇占款占央行总资产的比重超过80%，而再贷款仅占3.6%（见表1），此阶段我国基础货币投放在较大程度上依赖对外贸易的增长，这大大削弱了央行货币政策的独立性。2019年12月末，外汇占款占央行总资产的比重不到60%，而再贷款等占央行总资产的比重回升至约31.7%（见表1），显示出央行基础货币投放对对外贸易增长的依赖度降低，货币政策的灵活性和可操作性逐渐增强，货币供给过程的合理性不断提升。
健全基准利率和市场化利率体系：更通畅的利率传导机制。在我国经济高速增长初期，数量型货币政策工具易于统计又便于管理，有利于实现中央银行的货币政策目标。但随着我国经济结构转型、银行表外业务膨胀和金融加速创新，货币供应量日益成为模糊的、难以控制的指标。货币政策工具由数量型为主转向价格型和数量型共同调控已是必然。
一是构建利率走廊机制。央行逐步推进利率市场化改革，构建利率走廊机制，强化公开市场操作（OMO）利率、中期借贷便利（MLF）利率、常备借贷便利（SLF）利率、抵押补充贷款（PSL）利率和短期流动性调节工具（SLO）利率等对市场基准利率的引导作用，并建立公开市场每日操作常态化机制，提高利率传导效率，稳定市场预期。
二是继续深化LPR改革。2019年8月17日，央行按照国务院的部署，以“两轨合一轨”为原则，对LPR形成机制进行改革，以疏通利率传导渠道，打通利率市场化“最后一公里”。新LPR由报价行在中期借贷便利（MLF）利率上加点报出，加点幅度主要取决于各行自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素。至今，LPR改革已满一周年。一年来，LPR随央行政策利率下调，并传导至银行贷款利率和存款利率，利率传导机制进一步完善，利率市场化改革继续深化。LPR改革打破贷款利率隐性下限，有助于强化央行的价格引导。
可以看到，央行构建利率走廊机制和完善贷款市场报价利率形成机制，有效提升了货币工具利率向终端市场利率的传导效率，促进形成更通畅的利率传导机制。
实现现代中央银行制度目标的主要路径
第一，提升央行履行金融稳定能力，构建健全的中央银行职能。从国际环境看，世界政治经济格局正在发生深刻变化。一是全球经济增长乏力，多国央行货币政策转向导致全球流动性状况的不确定性上升；二是全球范围内的单边主义和贸易保护主义抬头，打乱了现行的国际贸易分工格局，特别是中美贸易摩擦对全球金融市场冲击巨大；三是2008年金融危机后，在长期宽松的货币环境下，部分经济体的债务风险逐渐累积，其违约及再融资的风险上升等。
从国内环境看，随着我国经济结构调整、经济发展方式转换，前期积累的周期性、体制性矛盾日益凸显：一是地方政府隐性债务存量庞大，期限错配风险突出，其风险外溢性上升；二是房地产企业债务率较高，融资方式复杂，其风险可通过诸多渠道渗透到金融体系；三是互联网金融风险频繁爆发，网络诈骗呈上升态势；四是随着我国加大金融业对外开放力度，跨市场、跨区域、跨境的潜在风险日益明显等。
面对错综复杂的国际和国内局势，我国央行迫切需要提升履行金融稳定的能力，应对易发高发、传染性强、隐蔽性高的金融风险，守住不发生系统性金融风险的底线。2017年以来，央行在“稳定大局、统筹协调、分类施策、精准拆弹”的基本方针指导下，有效遏制宏观杠杆率上升势头，平稳处置包商银行等高风险中小金融机构，强化日常监测与评估，防范可能出现的“黑天鹅”和“灰犀牛”风险。防范和化解各类风险，要求央行加强自身对风险的预判和应对能力，切实履行金融稳定职能。
第二，重塑央行独立的货币政策。2019年7月，美联储宣布下调联邦基金利率目标范围，此次降息开启美联储连续降息的窗口，预示着全球货币政策风向发生转变。2019年9月12日，欧洲央行宣布下调存款利率，同年9月18日，日本银行宣布降低官定贴现率，同日英格兰银行也宣布再次降低主导利率。此外，澳大利亚、新西兰、印度、韩国、印度尼西亚等多国央行也纷纷开启降息大门。
面对多国央行纷纷降息的国际背景，我国央行该如何应对？是顺应全球降息风潮，实施宽松的货币政策，还是仍坚持稳健的货币政策？中国人民银行行长易纲表示：“即使世界主要经济体的货币政策向零利率方向趋近，我们也应坚持稳中求进，精准发力，不搞竞争性的零利率或量化宽松政策，始终坚守好货币政策维护币值稳定和保护最广大人民群众福祉的初心使命。”
坚持稳健的货币政策，是央行基于对我国与西方主要国家发展态势以及增长的周期差异性的判断而作出的选择。从国内环境来看，我国经济保持平稳增长，高端制造业较快增长，经济结构持续优化，这就要求货币政策保持松紧适度，为经济高质量发展营造适宜的货币环境。因此，2019年9月24日，在庆祝新中国成立70周年活动新闻中心举行的发布会上，央行行长易纲表示，“中国货币政策主要是‘以我为主’，考虑国内的经济形势和物价走势进行预调和微调”，充分体现了我国央行在面对全球降息浪潮的外部冲击下，坚持稳健货币政策的决心与定力。
第三，用更精准的货币政策工具更好服务实体经济。随着宏观经济增速放缓，我国经济金融化现象逐渐显露。金融部门相对于实体部门日益膨胀，嵌套式的金融产品创新加速，大量的资金在金融体系内“空转”。2013年以来，金融业发展过快导致其服务实体经济的能力不断下降，具体表现在：商业银行表外业务不断扩张，表内信贷业务增速放缓，大中型商业银行在放贷过程中存在明显的规模偏好与所有制偏好，小微企业和民营企业融资难、融资贵问题尤为突出。
引导金融回归本源，就是要增强金融体系服务实体经济的能力。2018年以来，针对商业银行信贷增速放缓，特别是小微、民营企业的融资困境，央行实施9轮定向降准，明确鼓励商业银行运用定向降准资金发展普惠金融，支持小微、民营企业贷款，合计释放超过4.2万亿元的降准资金。2020年4月，为支持实体经济发展，推动复工，应对海外疫情扩散带来的负面冲击，央行针对服务县域的农村商业银行和仅在省级行政区内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率，向这两类中小银行定向释放降准资金合计约4000亿元。考虑到央行已将中小银行使用降准资金发放小微、民营企业贷款情况纳入宏观审慎评估考核，定向降准有利于引导中小银行回归基层，释放的资金能对症下药地缓解小微、民营企业的融资困境。除此之外，2018年以来，央行还推出并试点运作民营企业债权融资支持工具，推动研究创设民营企业股权融资支持工具，以信贷支持、债权融资和股权融资“三箭齐发”为导向，加大对小微、民营企业的支持力度，综合运用多种结构性货币政策工具“精准滴灌”经济发展中的重点领域和薄弱环节。
总而言之，与传统中央银行相比，现代中央银行具有五大新特征：一是货币供给更为合理；二是价格工具传导机制更为通畅；三是履行金融稳定能力更强；四是货币政策更为独立；五是货币政策工具更为精准。面对复杂多变的国内国际形势，我国央行需要不断提升防范和化解风险的能力，完善现代中央银行制度建设，为高质量经济发展保驾护航。
（作者为中国人民大学应用经济学院教授；中国人民大学应用经济学院博士研究生李长治对本文亦有贡献）
【参考文献】
①伍戈、李斌：《货币创造渠道的变化与货币政策的应对》，《国际金融研究》，2012年第10期。
②潘长春、李晓：《M2指标失效与货币政策转型——基于货币创造渠道结构分解的视角》，《经济学家》，2018年第2期。
③牛慕鸿、张黎娜、张翔：《利率走廊、利率稳定性和调控成本》，《金融研究》，2017年第7期。
责编/贾娜 美编/陈媛媛
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