【摘要】当前，以工业互联网为代表的数字经济已成为世界各国争夺话语权的核心领域。我国工业互联网企业群体发展迅速，战略意义日益凸显。但是，境内资本市场对该类企业的覆盖面和吸引力有限，很多龙头企业以红筹架构为主，以赴美上市为主要目标。面对这一困境，我国资本市场应提升金融服务水平，从解决企业融资需求和PE股东退出、确保信息数据安全、留住优质上市资源、从源头化解中概股风险等方面，加快构建与工业互联网等数字经济发展相适应的市场生态，推动更多优质工业互联网企业境内上市。
【关键词】工业互联网 境内上市 中概股
【中图分类号】F424 【文献标识码】A
近年来，我国把握数字经济发展机遇，培育出一批优秀的工业互联网企业，为中国经济发展注入了新动能，促进了我国经济转型升级，为我国产业链供应链现代化发展提供关键支撑，也为实体经济高质量发展提供了重要基础。然而，不容忽视，这批快速发展的工业互联网企业多由美元基金投资，部分龙头企业还搭建了红筹架构，拟择机赴美上市。在当前国际竞争日趋激烈的形势下，我国企业赴美上市可能面临较大风险。为提高上市公司质量，探索化解优质红筹企业境外上市风险，满足工业互联网企业融资和发展需求，加之数据信息安全、金融安全等方面的战略考虑，我国资本市场有必要吸取过去二十多年消费互联网企业赴美上市的经验教训，配合注册制改革的进一步深化，加快构建与工业互联网等数字经济发展相适应的市场生态，支持更多相关企业境内上市。
我国工业互联网企业群体发展迅速，战略意义日益凸显
工业互联网是产业数字化的核心部分，是我国经济转型升级的有力支撑和推动产业变革的重要力量。其细分领域主要有数字化制造（物联网）、SaaS（软件服务化）、人工智能、工业软件、供应链设计等，在提高制造业企业智能化水平、支持产业链上下游中小企业发展、引导传统行业绿色低碳、提升供应链效率、推动实体经济“降本、增效、提质、创新”等方面作用显著。
工业互联网的发展加速了技术-产业-资本的互动，吸引了PE（私募股权投资）/VC（风险投资）流入，在京津冀、长三角、珠三角地区形成了各具特色的优势板块。初步统计，2014年以来获得PE/VC多轮投资且发展较好的工业互联网企业有381家。这批企业尚未上市，累计获得约1200轮PE/VC投资，金额超过2800亿元，超过八成集中在京津冀、长三角和珠三角城市群。在京津冀地区，得益于软件产业较为发达，SaaS企业最多，共有18家，在京津冀三地中占比最高。在长三角地区，数字化制造（物联网）、人工智能、工业软件等企业较多，共有53家，占该地区样本企业的三分之一。在珠三角地区，供应链设计企业最为集中，共有40家，约占该地区样本企业的一半。随着工业互联网产业带动效应的非线性增长，这三个城市群以更快速度汇聚了技术、人才、企业和资本，进一步丰富了工业互联网发展生态，显著提高了我国产业链、供应链的韧性。
目前，以工业互联网为代表的数字经济已成为世界各国争夺话语权的核心领域，欧美等国均将发展工业互联网提升到国家战略高度。未来我国工业互联网企业发展到一定水平后，对内将是实现经济双循环的强大引擎，对外则是保持我国国际竞争优势的重要手段。然而，“工业革命不得不等候金融革命”。相比于其他领域，工业互联网企业集前沿技术、工业制造和生态建设于一身，投入更大、周期更长、风险更高、辐射带动作用更强，需要资本市场给予战略性、系统性、持续性的支持。
境内资本市场对工业互联网企业的覆盖面和吸引力有限，一些企业以红筹架构为主，以赴美上市为主要目标
当前，我国资本市场尚未形成与工业互联网发展相匹配的市场生态，覆盖面相对不足，对优质企业的吸引力较为有限。据不完全统计，目前我国工业互联网领域共有47家独角兽企业，约占全国独角兽企业总数的15%，企业估值合计近1万亿元。其中，23家独家兽企业主要由美元基金投资，17家搭建了红筹架构。在人工智能领域的8家独角兽企业中，有4家搭建了红筹架构。估值最高的前10家独角兽企业中，有6家搭建了红筹架构。
与以往的消费互联网企业类似，我国工业互联网红筹企业也更倾向于赴美上市。例如，满帮、涂鸦智能已在纽交所IPO上市。另据统计，红筹企业境内上市相关试点方案出台后，保留红筹架构以境外主体申报在境内上市的企业有12家，其中工业互联网企业仅2家。
工业互联网红筹企业赴美上市的原因也与之前的消费互联网企业较为类似，主要有：一是美国市场对新兴领域的容纳度和认可度更高，工业互联网企业作为数字经济的典型代表，更能获得投资者和中介机构的青睐，并已形成明显的板块聚集效应和示范效应。在境内上市则需要满足较高的市值及营业收入要求，而多数工业互联网企业目前尚处于快速成长阶段，盈利有限。二是工业互联网企业初创时期风险较大、前景不明、成本投入较多，难以吸引人民币基金，主要依靠美元基金获得融资支持，在我国现有外汇管理、发行上市、股份限售制度下，美元基金较难通过境内上市顺利退出并实现收益，因此，很多工业互联网企业更愿意推动企业赴美上市。三是红筹企业大多搭建了VIE架构（协议控制），目前在境内上市的相关法规过于笼统，缺乏操作细则，处理方式尚不明确，监管上基本是“一企一策”，企业境内上市预期不强。
推动更多优质的工业互联网企业在境内上市的必要性分析
历史上看，我国消费互联网、生物医药、新能源汽车等行业的新兴企业大多在海外上市，先后有500多家选择美国市场，境内市场错失了一批又一批优质上市资源，这在一定程度上表明境内资本市场对新经济的服务短板一直没有得到有效解决。目前，我国已经到了工业互联网快速发展的关键节点，鉴于工业互联网的重大战略意义，我国资本市场有必要尽快加大对该领域优质企业的支持力度。
一是需要尽快解决企业融资需求和PE股东退出问题。我国相当部分的工业互联网初创企业主要依靠PE/VC获得资金。随着企业发展壮大，对资金的需求更为迫切、规模更大，前期投资的PE/VC也面临日益突出的退出压力。如果无法及时上市融资，则企业未来发展和PE/VC退出都将受到不利影响。而且，由于工业互联网企业的客户都是B端，以中小企业为主，产业链上下游的大量中小企业也同样会面临连锁效应。
二是需要确保信息数据安全。我国工业互联网企业的业务基本在国内，掌握了大量工业制造领域和流通领域的数据。工业互联网的数据形态多样、牵涉面广，对信息数据安全的要求比消费互联网更高。虽然我国出台了《中华人民共和国数据安全法》严控数据跨境，但美国《外国公司问责法案》要求提交中概股公司审计工作底稿。在两国监管政策发生正面矛盾的情况下，企业赴美上市很难同时做到既满足信息披露要求，又确保信息数据安全，容易对我国工业互联网数据安全造成隐患。
三是我国境内资本市场需要留住更多优质企业资源，提高上市公司质量和投资者的获得感。目前，境内仅69家上市公司主要从事工业互联网业务，且多为如海康威视、汇川技术等通用设备制造企业，业态较为单一。相比海外较为鲜明的板块聚集效应而言，境内市场在某些重要的细分行业，比如，在SaaS、人工智能、工业软件及供应链设计等领域的上市公司数量较少，缺乏龙头企业。据统计，美国科技股前20位的上市公司，50%的市值被7家工业互联网相关企业包揽。SaaS领域的上市公司超过了50家，其中Salesforce市值超过2500亿美元，Shopify将近2000亿美元，Servicenow超过1000亿美元。工业互联网企业兼具“工业”和“互联网”特性，一旦突破行业爆发点，将有可能成长为具有标杆效应的优秀企业。
四是需要探索更多方式从源头化解中概股风险。虽然我国监管机构一直在积极协调，中概股退市风险依然存在变数。香港市场虽然可以为中概股提供股份转让功能，但其融资功能有限，也难以在短期内接纳较多企业。境内市场流动性更好，融资功能较强，以推动工业互联网红筹企业境内上市为突破口，可以为解决中概股问题提供更多选择。
推进优质工业互联网企业在境内上市的路径探析
第一，以全面推行注册制为契机，推动更多优质工业互联网企业境内上市。
一是推出更为灵活的红筹企业境内发行上市条件。工业互联网企业的特点是市场培育周期更长、融资轮次更多、频率更快，且技术与商业模式均在不断探索过程中。建议针对其发展特点，对优质红筹企业引入更为灵活的发行上市条件，在降低财务指标要求的同时，增加对企业研发投入、成长性、在产业链重构过程中的地位和角色等因素的考量。
二是加强部委协同，进一步提高VIE架构红筹企业境内上市相关规则的可操作性。建议证监会、发改委、商务部等相关部门，明确统一相关标准、要求与审核流程，形成清晰的规则引导。
三是支持尚未盈利的工业互联网企业在科创板、创业板上市。工业互联网本质上是促进传统产业与大数据、云计算、区块链等数字技术的深度融合，为传统产业转型升级赋能，正好与科创板、创业板的定位相契合。建议重点从以下两类企业入手：一是服务中小企业数字化转型的工业互联网平台企业（包括SaaS），如智慧芽、海尔卡奥斯等；二是专注于垂直细分传统行业数字化、具备较大业务规模的供应链设计企业，如纺织行业、五金领域、汽配行业等领域的龙头企业。
第二，推出有利于工业互联网企业在境内上市的配套措施，优化市场环境。
一是聚焦京津冀、长三角和珠三角地区的优势领域，引导人民币PE/VC投向早期工业互联网企业。京津冀和长三角地区的央企众多、工业互联网底层技术较为发达，珠三角地区的新一代信息技术产业发达、软硬件和通用基础设施企业数量众多，可以聚焦这些地区的优势领域，发挥PE/VC作用，培育孵化更多优质上市资源。建议对投资工业互联网的PE/VC机构出台更具针对性的优惠政策，如退出时税收减免等；设立工业互联网发展母基金，在投资年限和容错率方面给予母基金及其所投的子基金更大的包容性，转变现有国资基金、政府引导基金的绩效考核办法，促进更多资源投向初创企业。此外，针对不同城市群的特点，合理规划布局，避免重复建设，提供更精准的产业政策支持，统筹安排相关专项资金，加大对产业链协同创新、关键核心技术攻关、产业细分集群等支持力度。
二是在合理范围内为企业创始人或早期投资者的退出收益在跨境汇出方面给予一定政策空间。针对不少企业创始人为回国留学人员或境外华裔的现状，企业境内上市后，为创始人或早期投资者退出时跨境汇出收益提供政策空间，如允许上市后一定时期将一定数量退出的人民币资金转为外汇汇出，初期可将该等汇出资金额度与企业创造的外汇规模挂钩。
（作者为中国政法大学民商经济法学院教授）
【参考文献】
①通过清科私募通数据库、WIND数据库、调研走访和公开数据资料等信息来源，共计搜集整理了381家工业互联网创业企业数据，本文主要研究观点基于上述数据分析得出。
②根据胡润“2021全球独角兽榜”、长城战略咨询《中国独角兽企业研究报告2021》、艾媒咨询“2020中国新经济独角兽200强榜单”等信息来源，并结合互联网公开资料，搜集整理了47家工业互联网独角兽企业，企业估值合计约为9129.7亿元。
责编/谷漩 美编/陈琳
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